黃大偉理財研究室

【金融特別股】國泰金甲特 (2882A) ，配息率3.80%，報酬率分析

近年來，金控公司所發行的金融特別股，擁有高於定存３倍的配息率，超低股價波動，有著類定存股及債券的特性，每每被各壽險業、政府基金及法人超額搶購，民眾往往只能在股票上市後，再由公開市埸以市價購入。但特別股不同普通股的地方在於，特別股在約定期滿，發行公司可以發行價買回，所以發行價格等同是股價的最低保證，加上固定配息，所以股票價格含有未發放的配息，如何評估合理的評估含息特別的股價及預期的報酬率呢？一般常見的評估股票買入價格的做法是採用股票殖利率，公式如下：

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但事實上，這個計算方式無法正確評估金融特股股價帶息值的合理價格。

國泰金甲特 (2882A) 是國泰金首度發行甲種可轉換特別股，在2017年1 月 17 日於台灣證券交易所掛牌已掛牌上市，股票代號為2882A股息年利率以定價基準日之七年期 IRS 利率 1.06%+2.74%，年率 3.8%，按每股發行價格計算（60元)，七年期 IRS 利率將於發行日起滿七年之次日及其後每七年重設。以下有幾個特別股的重要觀察：

除權息特性同普通股》

2018年的除權日為6月26日，在6/25日的收盤價為64.6元，6/26除權息後開盤價為62.4 元，已不含2017年的股息。兩者的差價2.2元為除權息的結果，約為股息金額2.28x 349/365元=2.18元。要注意的是2018年股息是發放2017年1月1日~2017年12月31日的股息，只有349天，未滿一年（365天)，所以配息金額依比例計算。

除權息後新股價—除權息前股價＝ 現金股利  

特別股價具有帶息溢價》

2018年的除權日為6月26日，在6/25日的收盤價為64.6元，6/26除權息後開盤價為62.4 元。64.6元的股價含了2017年度的息值及2018年1月1日至6月25的息值；除權後的股價，即已扣除2017年度的息值，但依然含有2018年1月1日至6月25的息值。

不帶息的股價要由除權後的股價再扣除2018年1月1日至6月25的息值= 62.4-2.28*176/365=62.4-1.09=61.31元。除權後不帶息的股價高於發行價為60元達1.31元，此1.31元才是真實的溢價。

真實殖利率》

如投資人在2018年6月26日以62.4元買進，則股票殖利率應為2.28/61.31=3.72％。

如投資人在2018年6月24日以64.6元買進，則股票殖利率應為2.28/(64.6-2.18-1.09) =3.72％

上述兩個時間奌買進的真實價格接近，殖利率約略相同。如果直接把每年配息2.28元除以買進價格，兩者殖利率就會有差異。

近三年所發行的金融特別股》

目前共有十檔的金融特別股，有５年、5.5年及7年期收回三種，股息年利率由3.2%～4.80%，另一檔中信金丙特，也準備要公開發行。下面二張表依特別股的上市期間排列。

什麼是特別股呢？特別股也是股票的一種，可以在股票市場交易，根據所享的權利義務的不同，公司法將股票分為普通股與特別股。 普通股有表決權，特別股無表決權。特別股具有股利分派的優先權有，雖並不保證股利一定會分派，但如果公司分派普通股股利，則必須同時分派特別股股利。

尤其特別股的股價因有固定年配息且高達４.25%，其股價的波動較普通股票要小，但也因特別股是固定配息，如債券一樣，會和市場的利率呈現連動，也就是說在市場升息循環的時候，股票交易價格可能會下降，因為和定存的利差變小，反之亦然。就因為特別股有固定收益的好處，對於保守型需要固定配息，但不以價差為獲利來源的保守投資人吸引力十足。

國泰金為何會發行甲種特別股》

國泰金募得近500億元，其中350億元是要買國壽的無到期日累積次順位公司債，強化國壽的資本結構及因應未來業務發展需求，剩下即是要留作國泰世華銀行發展需求，隨時可強化銀行的資本強度。

金管會為使本國銀行資本適足性之計算能符合國際巴塞爾銀行監理委員會(BCBS)發布新版資本協定Basel III 標準，在2014年1月9日頒布修正銀行資本適足性及資本等級管理辦法，規定本國銀行合併及銀行本行各年度資本適足率、第一類資本比率及普通股權益比率均不得低於下列比率

註：各年係指當年度1月1日至12月31日

買不到無溢價國泰金甲特？》

員工認股股數：本次現金增資發行特別股股數10%，計83,330,000股予本公司員工認購。

原股東認購比率：本次現金增資發行特別股股數80%，計666,640,000股由原股東按

公開銷售方式及股數：依提撥現金增資發行特別股股數10%，計83,330,000股以公開  申購方式對外公開承銷。

國泰金特別股只有新股總數之10%對外公開承銷，也是一般民眾可以經由特別股公開申購電腦抽籤認購，抽中機率不高，因為各大法人，基金也會進來搶食。

國泰金甲特別股的權利與義務》

(1) 股息年利率，７年內,配息固定3.8%

年率 3.8%(七年期 IRS 利率 1.06%+2.74%），按每股發行價格計算。七年期 IRS 利率將於發行日起滿七年之次日及其後每七年重設。利率重設定價基準日為利率重設日之前二個台北金融業營業日，利率指標七年期 IRS 為利率定價基準日台北金融業營業日上午十一時依英商路透社（Reuter）「PYTWDFIX」與「COSMOS3」七年期利率交換報價上午十一時定價之算數平均數。

(2) 不保證配發股息,但有股利分派的優先權

雖並不保證股利一定會分派，但如果公司分派普通股股利，則必須同時分派特別股股利。 國泰金對於股息分派具有自主裁量權，可因為下面二個理由不發放股息：    (1) 無盈餘或盈餘不足  (2) 未達資本適足率或因特別股股息之分派將使資本適足率低於法令或主管機關所定最低要求或基於其他必要之考量    事實上，就是不保證配股利，不賺錢不配；有賺錢，但不多，發放股息造成資本適足率規定時，也不配。即使符合資本適足率規定，如國泰金有其他必要考量，也可不配。總之，公司自行決定配不配發股息。

(3) 非累積型特別股：其未分派或分派不足額之股息，不累積於以後有盈餘年度遞延償付，也就是前一年如未配發股息，之後年度並不會補發。

(4)永續特別股，未必買回

無到期期限，國泰金得於發行日滿七年之次日起隨時按原實際發行價格，收回全部或一部仍發行在外之甲種特別股。未收回之甲種特別股，其權利義務仍延續前開各款發行條件。

(5) 無附有轉換權利：

附有轉換權利特別股具有轉換為普通股之權利，故此類特別股之評價將與普通股股價有極高之相關性，但國泰金甲特並無轉換至普通股的權利。

(6)不可參與普通股盈餘分派

有些特別股除了本身的配息之外，還可以參加普通股盈餘之分配。國泰金甲特除依前述所定之股息率領取股息外，不得參加普通股關於盈餘及資本公積為現金及撥充資本之分派。

(7) 剩餘財產優先分配權，優於普通股

甲種特別股分派國泰金剩餘財產之順序優於普通股，與本特別股發行後所發行之特別股相同，次於一般債權人，但以不超過發行金額為限。

國泰金（代號: 2897)普通股股利政策及EPS的歷史統計》

特別股雖享有股利分派的優先權，但如果發行公司沒有盈餘肯定不會發放股利。所以發行特別股公司過往的每股盈餘EPS(Earning Per Share)的記錄就非常重要，因為EPS代表這家公司的盈利能力，可當成參考。回顧2002~2018年的17年期間，各年度皆賺錢，只有在2009年因金融海嘯，EPS為0.2元及2002年EPS=0.02元，代表國泰金的獲利能力是相當不錯。2018年的股利殖利率也有達4.49%，而且盈餘分配率只有55.9%，代表有44.1%的保留盈餘，未發放給股東。由此來看，發放特別股的2.28元或3.80%股利的機率並不是太困難的事。

資料來源：goodinfo資訊網！ 

特別股的交易費用》

在計算特別股的年化報酬率之前，除了年配息的金額外，還要知道交易所產生的費用，再來考慮如果一年或二年遇到沒有配息的情況下，對報酬率影響有多大。

台股交易費用

特別股也是股票一種，也有台股交易費用 。

買賣股票時，除了股票本身的費用之外，還有下面這兩筆

(1) 證券交易稅（賣出才要付）：台股 0.3%，ETF 0.1%

(2) 證券手續費（買賣都要付）：0.1425%，台股不滿 20 元以 20 元計

實例說明，如果要賣出一張股價100元的鴻海(2412)， 交易稅 為 100 x 1000 x 0.3% = 300元，  手續費 為 100 x 1000 x 0.1425% = 142.5元

以買賣股票成本來看，

(1) 買進證券交易費：台股 0.1425%

(2) 賣出證券交易費：台股 0.1425%+0.3%=0.4425%

國泰金甲特別股的年化報酬率》

IRR＝內部報酬率或年化報酬率，可以和銀行的定存利率(以年複利為例)直接比較

保本率＝ 該年度末拿回金額除以本金，如某年度末的保本率為100%，則代表投資人在該年度末時的拿回的金額等於期初本金，即損益平衡

(1) 2018年6月26日以發62.4元購入，如國泰金甲特每年皆配股利，配息率為3.8%，在不同年度收回(第6~12年的6月26日)的年化報酬率，收回時加計給付當年度1月1日至6月25日的股利1.09元

(2) 2018年6月26日以發62.4元購入，如國泰金甲特第2021年度，沒有配發2020年的股利，其餘年度皆有配息,配息率為3.8%，在不同年度收回(第6~12年的6月26日)的年化報酬率，收回時加計給付當年度1月1日至6月25日的股利1.09元

(3) 2018年6月26日以發62.4元購入，如國泰金甲特第2021年度及2022年，沒有配發2020年及2021年的股利，其餘年度皆有配息,配息率為3.8%，在不同年度收回(第6~12年的6月26日)的年化報酬率，收回時加計給付當年度1月1日至6月25日的股利1.09元
 

2024年6/26日如國泰金如收回特別股，實際年化報酬率約3.24%，並不等於卻不直接等於股票殖利率=2.28/62.4=3.65%，主要原因是，收回時已發行的特別股，只會以60元收回，實際的年利率自然會拉低，且買賣股票依然會有0.1425%（買進）＋0.4425%（賣出）的成本。萬一有一年沒有給付股利，年化報酬率就會大打折扣。如2021年當年並無發放2020年的股利2.28元，則如2024年國泰金收回特別股，則年化報酬率只有2.62%。不過即使有一年沒有股利，其報酬率依然是遠勝定存。

金融特別股的股息的稅負問題》

很多民眾會把3.2%~4.x%的金融特別股和定存或儲蓄險做比較，希望找到一個最好的投資管道。不過定存和儲蓄險各有其不可取代的功能及考慮，著實難以比較。事實上，以儲蓄險而言，生存金或增值回饋金的現金給付並無所得稅的問題，但金融特別股的股息，則視為股利，需課徵所得稅。不過對於以股利為主要收入的投資人，因為股利所得有8.5%可抵減稅額，反倒有會享受到退稅；但對於中高收入的所得稅率較高的投資人，那就可能會課到20稅%以上的稅，這點也多留意。

股利所得計稅方式以下2種擇一：

1.股利所得併入綜合所得總額課稅，並按股利之8.5%計算可抵減稅額，每一申報戶抵減上限金額為8萬元。

2.股利不併入綜合所得總額課稅，按28%稅率分開計算稅額，再與其他類別所得計算之應納稅額合併申報及繳納稅款。

若適用綜所稅的稅率在 20% 以下的朋友，則可建議「合併計稅減除股利可抵減稅額」，並使用 8.5% 的抵減稅額。若適用綜所稅的稅率在30% 以上的朋友，則建議採「單一稅率分開計稅」

總結與建議